王剑(jiàn)，CFA

　　每(měi)次银行(xíng)股跌至(zhì)过度低估时，股息(xī)率相应提升，会(huì)吸引(yǐn)绝对收益资金买入，股(gǔ)价也逐(zhú)步(bù)完成筑底。

　　近(jìn)期，银行股已上涨半年，又一次因绝(jué)对收益资(zī)金追(zhuī)逐高股息而上涨。

　　但事实上，银(yín)行业经营层面，也已经悄然(rán)发生一些向好的变化。

　　主要结论(lùn)

　　01

　　银行

　　启动之谜(mí)

　　如果大家觉得银行股是这几天(tiān)才开始上涨，那么就大错特错(cuò)了(le)。事实是(shì)：

　　银行股(gǔ)自(zì)2022年10月底见底之后(hòu)，已经持续上(shàng)涨了足足半年时间(jiān)了……

　　这段时间的银行股涨幅达到27％，其中(zhōng)部分银(yín)行股涨(zhǎng)幅甚至达到50％以(yǐ)上，非(fēi)常可观。当然，中间也不是一(yī)帆风(fēng)顺(shùn)，2022年(nián)10月银行股快速下跌后(hòu)，迅速(sù)反弹。过(guò)完2023年春节后(hòu)，却(què)冲高回落，调整了近(jìn)两个月时间，跌幅不大(dà)，不到10％。然(rán)后于3月底开始(shǐ)上涨，近(jìn)期(qī)加速上涨。

　　这种(zhǒng)事(shì)情并(bìng)不是第一次发生。过去银行(xíng)股的大行(xíng)情，都是在悄无声(shēng)息中(zhōng)默(mò)默上(shàng)涨的，因为银(yín)行股平时关注度(dù)并不高。等到因几根大线性(xìng)而吸引大(dà)家来关注时，已经涨(zhǎng)幅不(bù)小了。

　　上(shàng)一次(cì)类似的事情是(shì)2014年。或许经历过的人都(dōu)能(néng)记得(dé)，2014年11月，因(yīn)为(wèi)一(yī)次(cì)比较(jiào)意外的“双降”（降息(xī)、降准），金融股拔地而起。但(dàn)在(zài)此之(zhī)前，银(yín)行指标大约在3月(yuè)见底，然后不(bù)声(shēng)不响地开始回升，到11月时，8个(gè)月左右时(shí)间，涨幅22％。

　　其(qí)他几次银行股见底，也(yě)有类似的(de)情况：没有明确(què)利(lì)好，没有明确新闻，银行股却自己慢(màn)慢(màn)从(cóng)底部爬起来了。

　　是谁先知先觉(jué)？

　　为行情归(guī)因并不容易，因为(wèi)很难验证。如果(guǒ)确实(shí)没有实质性(xìng)利好，那(nà)么只能(néng)从资金面去猜测：可(kě)能是估(gū)值便宜到很多(duō)资金愿(yuàn)意出(chū)手了。由于(yú)银行盈利能力(lì)非常稳定，估(gū)值低往往(wǎng)意味着股息率高(gāo)。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分(fēn)红率(lǜ)稳定，PB越低则股息率越高(gāo)。

　　而若PB低至一定水平时，股害人精类似的三字词，像害人精这样的三字成语你还知道哪些息(xī)率就会(huì)非常诱人(rén)。比如(rú)近年来，大(dà)行的ROE在10％以上，分红率(lǜ)30％左右，PB一度(dù)低至(zhì)0.5倍以(yǐ)下(xià)，那(nà)么计算出来的股(gǔ)息率高达6.6％，非常可(kě)观。

　　这就好比一只(zhǐ)票息(xī)率(lǜ)6.6％的(de)可转(zhuǎn)债。如(rú)果盈利能力保持，则后续每年收取6.6％的“利息”，如果股价上涨，还能(néng)享受资本利得。当然，如果股价(jià)再跌，或盈利能力(lì)（ROE）、分红率下降，则会遭受损(sǔn)失。但由于(yú)ROE已在底部，近期很难再降了。因此(cǐ)，这就非常像一张可转债，其(qí)市价下跌时，会有个估值下限，即“债券价(jià)值”。

　　于是，其投资价(jià)值就出来了。如果这(zhè)张“可转债”的票息率高到一定程(chéng)度，显著高过一些资金(jīn)的成本，那么这些资金自然愿意参与。

　　这样，银(yín)行股就形成一个隐形的“估值底”，当估值低至一(yī)定水平(píng)时，股息率诱人，就会有人参(cān)与。

　　当(dāng)然(rán)，这个估值底在某(mǒu)些情况下会(huì)被打破(pò)，即(jí)因为(wèi)一些负面因素的存在(zài)，导(dǎo)致市场先生(shēng)觉得(dé)银行股的估值或盈利能(néng)力还将(jiāng)下(xià)行(xíng)。

　　02

　　谁在(zài)买

　　谁在(zài)卖

　　因此，银行股那(nà)种(zhǒng)悄无(wú)声息的(de)底部，可能并(bìng)没有(yǒu)什么实(shí)质利好，就是有些看中股息率的资金(jīn)默默买入，把(bǎ)底部给买出(chū)来了(le)。

　　这(zhè)是(shì)些什么样(yàng)的(de)资金(jīn)呢？

　　首先(xiān)可以排除(chú)的就是以股票型(xíng)公募基金为(wèi)代表的机(jī)构投资者。因(yīn)为(wèi)他们的考核要求是相对(duì)收益，因(yīn)此在大(dà)多数时候，他们(men)不会因为股息率(lǜ)诱人而买入，他(tā)们的任(rèn)务是战胜自(zì)己基金的基(jī)准，或者战胜可(kě)比基金(jīn)同仁。所以，即使(shǐ)股息(xī)率高，他们也很难做出赚取股息率的(de)决策，这不是他们的考核(hé)目标。

　　因此(cǐ)，银行股(gǔ)从底部(bù)开始悄悄上涨的这(zhè)段时间，公(gōng)募(mù)基金参与很低，这(zhè)次也(yě)不例外(wài)。

　　从(cóng)数据上也可验证：从33家银行(xíng)股2022年(nián)底(dǐ)基金持仓比重来看，比重(zhòng)越低，期间（过去半年，后(hòu)同）涨幅越大，比重越(yuè)高则涨幅(fú)越小。

　　除了(le)公募基(jī)金，其他类似(shì)考(kǎo)核的(de)机构(gòu)投资者(zhě)也是类(lèi)似(shì)。

　　从数(shù)据上看，我们确实看(kàn)到(dào)，2023年第一(yī)季度较上年末，大部分A股(gǔ)银行股的(de)基金持仓(cāng)比例是下降的，有(yǒu)些个股甚至降幅不小。

　　（一(yī)季度基金(jīn)持股比重降幅；单位：个百分点(diǎn)；来源：WIND）

　　回(huí)顾第一季度，银行指(zhǐ)数走了个过山车，先是上涨，然后春节后下跌(diē)（这段时间刚(gāng)好是(shì)人工智能概念股大涨，因(yīn)此机构(gòu)投(tóu)资(zī)者有(yǒu)可能是卖出银行等股票，换仓至(zhì)计(jì)算机股票）。到了4月(yuè)初，人(rén)工智能等板块行情回落后，银行股(gǔ)重(zhòng)拾升(shēng)势(shì)，且涨幅(fú)加速。春节后的这段时(shí)间，银行股刚好和人工(gōng)智能走出了一(yī)个(gè)完美的“对(duì)称”走势。

　　而其他(tā)投资者，比如个人、外资、自营、保险、资管(guǎn)等(děng)，则可(kě)能是买入(rù)的(de)。因为这些(xiē)资(zī)金不考核相对(duì)收益，更多(duō)的(de)是追求绝对(duì)收益(yì)，因此有可能是高股息股票的青(qīng)睐者。

　　而(ér)决(jué)定他们(men)买(mǎi)入的因(yīn)素中，资金成本(běn)应该(gāi)是个(gè)重要(yào)因素。目前，我国近(jìn)期市(shì)场利(lì)率(lǜ)较低、资金充沛，其他可替代(dài)的投(tóu)资机会较少(shǎo)，因此(cǐ)股息(xī)率显得(dé)诱人(rén)。同时，美国加息(xī)接近尾声(shēng)，他们的资金成本也有望(wàng)下(xià)行，我国高股息股票也有(yǒu)吸引力。

　　然(rán)后我(wǒ)们通过(guò)数据来加以验证。

　　从2023年一季度情况来看(kàn)，外资确实在买入大(dà)行，并且数量还不少。不(bù)过保(bǎo)险资金却是(shì)有进(jìn)有(yǒu)出，这一点(diǎn)有点与我(wǒ)们预期(qī)不符。基金(jīn)主(zhǔ)要(yào)在(zài)卖(mài)出。此外，还有些一般(bān)法人(rén)、其他投资者(zhě)在(zài)买入(rù)。

　　（一季度(dù)各类投资者持股(gǔ)变化数；单位：亿股；来(lái)源：WIND）

　　整体而言，结论大致(zhì)成立，即：在银(yín)行股估(gū)值极低(dī)的时候(hòu)，追求绝对(duì)收(shōu)益的资(zī)金买入了高股息率(lǜ)的个股。

　　从(cóng)散点图上也可(kě)以(yǐ)清晰看到(dào)这一(yī)点：

　　因此，这次行情，和历史上很多次银(yín)行底部(bù)启(qǐ)动一样，很可能是(shì)青(qīng)睐(lài)高股息(xī)率的资金，买(mǎi)入低估值、高股息(xī)率(lǜ)的银行股。而他们的口味(wèi)与(yǔ)公(gōng)募(mù)基金刚好是(shì)相反的。

　　03害人精类似的三字词，像害人精这样的三字成语你还知道哪些>

　　事(shì)情(qíng)在悄(qiāo)悄

　　起(qǐ)变化

　　以(yǐ)上分析，说(shuō)明(míng)了过去半(bàn)年的银行股行(xíng)情(qíng)，是追求绝对收益的资金，买入了高(gāo)股息(xī)率的银行股。眼下，很(hěn)多银行股股息率(lǜ)依然(rán)较高，而资金面依然宽松(sōng)，那么这些(xiē)高股息率股票对绝对收益(yì)资(zī)金依然是有吸引力的。

　　那么在银行业的经营层面，有没有实(shí)质变化呢？

　　我们在(zài)3月曾经提出，过去三年期间的一些特殊(shū)政策，已经出现调(diào)整的迹(jì)象(xiàng)，银(yín)行业将(jiāng)要进入新的均衡格局。比如，在普(pǔ)惠(huì)小微领域，过(guò)去几(jǐ)年(nián)大行承担了一些监管要(yào)求，每年普惠小(xiǎo)微(wēi)信贷的增(zēng)长非常(cháng)快，投放利率很低，这对小微金融市(shì)场格(gé)局(jú)造成了较大影响(xiǎng)，尤其(qí)是对一些(xiē)原来从事小(xiǎo)微业务的(de)中小银行造(zào)成压力。

　　【深度】大小行小(xiǎo)微金融逐(zhú)步达到新均(jūn)衡(héng)

　　而在4月27日，银保监会(huì)办公厅发布《关于2023年加力(lì)提升小(xiǎo)微企业金融服务质量的通知(zhī)》（银保监办发〔2023〕42号），对(duì)工作要求有(yǒu)了一些调整。比如，不再提“两增”（指单户授信总额1000万元以下小微企(qǐ)业贷款(kuǎn)同比增速(sù)不低于各(gè)项贷款同比增(zēng)速，有贷款余额(é)的(de)户数不低于(yú)上(shàng)年同期水平）要求(qiú)，不再刚性要求降低小(xiǎo)微信(xìn)贷利(lì)率，而(ér)是要求“合理(lǐ)确定贷款利(lì)率(lǜ)”，不再提“应延尽延”。

　　除了(le)小微(wēi)金融领(lǐng)域(yù)，其他(tā)方面的工作要求也陆续从过(guò)去三(sān)年(nián)的阶段性(xìng)政策，慢慢回归(guī)至常态化(huà)。

　　而银行业这几年由于(yú)净息差显著回(huí)落(luò)，盈利(lì)能力也渐渐接(jiē)近合理利润底(dǐ)线。因为(wèi)银行业需要留(liú)存一定的(de)利润用(yòng)于补充(chōng)资本(běn)，进而支持下(xià)一期的信贷投(tóu)放，因(yīn)此利(lì)润(rùn)并(bìng)不是(shì)越(yuè)低越好，需(xū)要维持一个合理利润。而目前盈利能(néng)力已经接(jiē)近这(zhè)一底线，所(suǒ)以政策也会相应(yīng)调整(zhěng)了(le)。

　　【随笔】什么是银行的合(hé)理利(lì)润和合理(lǐ)息差(chà)

　　可见，行业的一些(xiē)情况已经悄悄发(fā)生变化(huà)了(le)。

　　那(nà)么(me)，有(yǒu)没(méi)有一种(zhǒng)可能(néng)：那些(xiē)买入高股息(xī)股票的(de)投(tóu)资者中，真有些先知先觉者(zhě)，已经嗅到了不一样的味道？

　　本文为金融业(yè)研究方(fāng)法探讨。本文不是(shì)证(zhèng)券研(yán)究报告(gào)，不构(gòu)成任(rèn)何投(tóu)资建议，涉及个(gè)股也仅(jǐn)为举例或陈述事实(shí)之用，不(bù)代表我们对他们(men)的(de)证券或产品的推荐(jiàn)。具体(tǐ)投资(zī)建议(yì)请参(cān)考我们(men)的研究(jiū)报告(gào)。

未经允许不得转载：腾众软件科技有限公司 害人精类似的三字词，像害人精这样的三字成语你还知道哪些